海越股份：新的起點 新的征程

    公司進入石化行業(yè)發(fā)展的方向基本確定。2011年4月28日公司公告增預案和138萬噸LPG項目的可研，項目預計2014年投產，完全達產后將增厚公司EPS1.55元。公司本次投資以初級石化產品為主，我們估計未來有可能繼續(xù)投資后續(xù)深加工產品。

    LPG深加工將成為LPG的重要發(fā)展方向。我國LPG中70%應用于城市燃氣，天然氣替代LPG的成本優(yōu)勢已然顯現，隨著天然氣的供給逐漸增加，LPG的燃氣需求被逐漸替換。作為煉油的伴生產品，LPG供給與國內煉油能力的增長保持同步增長。我們判斷LPG供給增多、需求被替換，都將給LPG深加工帶來巨大機會。

    公司LPG深加工項目落戶寧波北侖開發(fā)區(qū)地理位置優(yōu)越，原料供給充足。

    LPG原料供給是LPG深加工項目的主要瓶頸，公司項目緊鄰寧波大榭島的LPG倉儲基地，同時具備當地采購、水運采購、進口采購等多種渠道。

    我們判斷該LPG深加工項目技術風險不大。LPG原料主要以C3、C4為主要成分，技術來源只有烯烴裂解和丙烷脫氫兩種。其中，丙烷脫氫制丙烯相對成熟，主要生產工藝是美國UOP公司的Olenex工藝和美國ABBLummus公司的Catoiln工藝。全球共16套裝置，但國內尚無工業(yè)化裝置，天津渤化石化60萬噸丙烷脫氫制丙烯項目處于建設期。

    公司當前主要業(yè)務為油氣銷售、房地產投資和股權投資。我們重估海越股份現有資產價值達到34.23億元，重估價值仍然具有上升空間。油氣銷售業(yè)務盈利穩(wěn)定，但隨著原油價格上漲和土地增值，現有加油站資產仍然具有潛在升值空間。公司創(chuàng)投業(yè)務投資回報率也更可能超過我們的謹慎預期。

    我們預計公司2011-2013年EPS分別為0.25元、0.37元、0.53元，維持公司的“增持”評級。公司未來三年盈利能力提高將來自于地產和創(chuàng)投業(yè)務進入投資回報期，而新業(yè)務LPG深加工項目可能從2014年才開始貢獻業(yè)績。

    風險提示：石油價格下跌；石化項目建設緩慢；股票市場下跌。