海越股份：新的起點 新的征程

    公司進入石化行業發展的方向基本確定。2011年4月28日公司公告增預案和138萬噸LPG項目的可研，項目預計2014年投產，完全達產后將增厚公司EPS1.55元。公司本次投資以初級石化產品為主，我們估計未來有可能繼續投資后續深加工產品。

    LPG深加工將成為LPG的重要發展方向。我國LPG中70%應用于城市燃氣，天然氣替代LPG的成本優勢已然顯現，隨著天然氣的供給逐漸增加，LPG的燃氣需求被逐漸替換。作為煉油的伴生產品，LPG供給與國內煉油能力的增長保持同步增長。我們判斷LPG供給增多、需求被替換，都將給LPG深加工帶來巨大機會。

    公司LPG深加工項目落戶寧波北侖開發區地理位置優越，原料供給充足。

    LPG原料供給是LPG深加工項目的主要瓶頸，公司項目緊鄰寧波大榭島的LPG倉儲基地，同時具備當地采購、水運采購、進口采購等多種渠道。

    我們判斷該LPG深加工項目技術風險不大。LPG原料主要以C3、C4為主要成分，技術來源只有烯烴裂解和丙烷脫氫兩種。其中，丙烷脫氫制丙烯相對成熟，主要生產工藝是美國UOP公司的Olenex工藝和美國ABBLummus公司的Catoiln工藝。全球共16套裝置，但國內尚無工業化裝置，天津渤化石化60萬噸丙烷脫氫制丙烯項目處于建設期。

    公司當前主要業務為油氣銷售、房地產投資和股權投資。我們重估海越股份現有資產價值達到34.23億元，重估價值仍然具有上升空間。油氣銷售業務盈利穩定，但隨著原油價格上漲和土地增值，現有加油站資產仍然具有潛在升值空間。公司創投業務投資回報率也更可能超過我們的謹慎預期。

    我們預計公司2011-2013年EPS分別為0.25元、0.37元、0.53元，維持公司的“增持”評級。公司未來三年盈利能力提高將來自于地產和創投業務進入投資回報期，而新業務LPG深加工項目可能從2014年才開始貢獻業績。

    風險提示：石油價格下跌；石化項目建設緩慢；股票市場下跌。